Episode #106 Burn Rate Intelligence #2 – AI-Konzentrationsfalle | VC Winner-takes-mo

00:00:04: Hallo und herzlich willkommen zu Burnrate, dem VC Insider Podcast.

00:00:08: Ich rede hier mit Kiju Fredi über die Starbucks-Szene mit dem Schwerpunkt auf WC.

00:00:14: Mit Folge Hundertsext setzen wir unser neues Mittwochsformat fort – und dieses heißt Burnrate Intelligence!

00:00:22: In diesen Folgen greifen wir aktuelle und relevante Themen aus der VC Welt auf, ordnen sie ein und teilen das Wissen, dass wir insgesamt in mehr als dreißig Jahren Erfahrung im Vision-Welt aufgebaut haben.

00:00:36: Die Episoden sind bewusst kompakt gehalten, als kurzer Impuls, Denkanstoß und Wissensvorsprung für die Mitte der Woche.

00:00:45: Diese Podcast wird gesponsert von unseren Partnern Omium und abskeder.ch Jagi.

00:00:51: was ist heute das Thema dass wir ausgewählt haben?

00:00:53: Ja heute diskutieren wir über die Frage ob sich Avenger Capital mit KI nun in eine Konzentrationsfalle manövriert, also ein extrem wichtiges Thema für uns Menschen Capital Investoren und die ganze Szene.

00:01:08: Es ist schon spannend finde ich die Thematik weil es hat je nach Ausgang nur negative Konsequenzen.

00:01:15: das noch verrückt oder?

00:01:16: du hast ja meistens wenn etwas passiert hast du ja ein gutes Outcome und ein schlechtes Outcome.

00:01:23: Also eine Konsequenz kann eben noch positiv sein, aber hier je nachdem was jetzt passieren wird in den nächsten Monaten oder Jahren hast du eigentlich fast negative Konseqenzen wenn sich eine entsprechende Entwicklung ergeben würde das diskutieren wir heute finde ich sehr sehr faszinierend, aber auch ein bisschen erschrecken je nachdem wie man es betrachtet.

00:01:41: Kann

00:01:41: man wohl sagen?

00:01:42: Genau!

00:01:43: Wenn wir über den KI-Boom im venture capital sprechen, dann haben wir meistens eben über Bewertungen mit die Artenrunden und die Frage welches Unternehmen am Ende das nächste Open AI oder Antropic wird.

00:01:55: Aber vielleicht ist die interessantere Frage inzwischen eine andere was macht dieser KI-BOOM eigentlich mit venture capital selbst?

00:02:03: Denn ein größer Teil des Kapitals konzentriert sich auf immer weniger Unternehmen.

00:02:09: Axios hat das diese Woche sehr stark gezeigt, dass Newsportal OpenAI und ein Tropic.

00:02:15: allein im ersten Halbjahr soll mehr als sechzig Prozent aller VC-Dollars eingesammelt haben, die in US Startups geflossen sind!

00:02:26: Jetzt natürlich sind das zwei außergewöhnliche Firmen, aber diese Zahl zeigt trotzdem wie stark sich der Markt verändert hat.

00:02:33: Also Mensch Capital basiert eigentlich auf die Idee eines Portfolios.

00:02:36: man investiert in viele Unternehmen Einige scheitern einige funktionieren gut und ein oder zwei ausgewöhnlich gewinne Zahlen am Ende den vor zurück.

00:02:45: Man kann auch ein bisschen konzentriert sein so wie wir das bei Cojo machen.

00:02:48: Bei Cojo haben wir nicht einen dreißiger oder fünfundzwanzig Portfolio sondern ein zehner Portfolium.

00:02:53: Aber wir haben ein Portfoli.

00:02:55: Und jetzt im Kaibum scheint sich diese Logik teilweise umzudrehen, sehr viel Kapital verließt in eine kleine Gruppe von Unternehmen.

00:03:02: Weil eben Investoren davon ausgehen dass genau diese Firmen einmal mehrere Hundert Milliarden oder sogar mehr wert sein könnten und dafür gibt es einen guten Grund.

00:03:13: viele VCs warten seit Jahren auf Liquidity, auf Liquidität, private Bewertungen sind gestiegen aber LPs also die Investoren können mit Paper Returns also mit Buchwerten wenig anfangen.

00:03:26: Sie wollen endlich die Kohle zurück und diese IPOs, die momentan geplant werden ein Tropic OpenAI und weitere könnten genau das eben liefern.

00:03:38: Und hier wird es jetzt interessant und ich freue mich auf die Diskussion.

00:03:41: McGee Ein aktuell Crunchbase Beitrag argumentiert dass im erfolgreiche Kai IPOs die diese Branche nicht unbedingt breiter oder gesünder machen würden.

00:03:53: Im Gegenteil, wenn die größten Fonds wie zum Beispiel Sequoia and Reason Harwitz, Axel Ballerton in Europa eben Open AI, Entropic und andere Mega Winner unterstützen und so enorme Returns erzielen, fließt das Kapital der LPS möglicherweise wieder genau zu diesen Fonds dann zurück!

00:04:15: Elpis sind bei Andries and Horowitz, bekommen Geld zurück.

00:04:18: und was machen die Elpäs mit diesem Gewinn?

00:04:20: Sie investieren es in den nächsten Fonds von Andries & Horowitz.

00:04:23: Das heißt große Fonds werden größer als sehen wir heute.

00:04:26: sie können größere Runden führen höhere Bewertungen bezahlen und ihre Ownership über mehrere Runden verteidigen.

00:04:33: Und das nennt man eben in der Fachsprache das Concentration Flywheel.

00:04:38: Und gleichzeitig gibt es auf Unternehmensseite eben das Risiko, wenn eine Open Source oder Open Weight Modelle – so nennt man die Open Source Modell im Kai-Bereich immer besser und günstiger werden.

00:04:49: Da sehen wir auch heute mit den chinesischen Modellen.

00:04:52: stellt sich die Frage wie defensible die heutigen Bewertungen der Frontier Labs also der großen LLMs wirklich sind?

00:05:01: Das heißt die unangenehme These Der wie sie scheitert was sein kann?

00:05:08: haben Sie ein extremes konzentrations risk und wenn sich aufgeht könnte der wie sie mag noch konzentrierte werden.

00:05:16: das habe ich eben gemeint, dass die Outcome sowieso negativ sein wird.

00:05:21: Und lass uns hier reinsteigen ist es für dich jetzt tatsächlich ein neues Problem, Konservationsproblem Mensch Kapitel oder ist das einfach jetzt in Venture wie es schon immer funktioniert hat.

00:05:34: Wenige große Gewinner machen die Returns?

00:05:37: Also der Grundmechanismus des Powerloh... Das ist natürlich nicht neu.

00:05:42: Ich meine Venture hat diesem Gesetz den Powerlohr, dass eben wenige große Returns viel zurück spielen eigentlich schon immer gefolgt.

00:05:53: Ein kleiner Teil der Investments produzieren einfach extrem gute Aufgaben und einen großen Teil der Returns.

00:06:00: Der Unterschied ist aber, wo die Konzentration heute stattfindet.

00:06:04: Früher hattest du vielleicht innerhalb eines Fonds dreißig oder vierzig Unternehmen und gehofft, dass zwei oder drei davon... außergewöhnlich werden.

00:06:12: Heute sehen wir zusätzlich eine Konzentration auf der Ebene des gesamten Marktes, sehr viele Fonds die wollen einfach unbedingt exposure zu den selben, sehr wenigen Unternehmen haben.

00:06:24: Namely also wir können sie hier schon benennen OpenAI, Anthropic und noch eine Handvoll weiterer KI Frontier Labs.

00:06:34: Und bei den größten Fonds.

00:06:36: da kommt dann auch etwas hinzu.

00:06:38: ihre Fonds sind inzwischen so groß dass viele Die normalen Venture Outcomes mathematisch, die sind gar nicht mehr spannend.

00:06:46: Wenn du jetzt ein Phone hast der zehn oder fünfzehn Milliarden groß ist, das stellte ich mal vor, eine enorme Summe und da hilft dir ein Unternehmen, das für zwei Milliarden verkauft wird.

00:06:58: also so ein sehr guter Venture-Outcome eigentlich wenn wir in die frühen Phase investiert.

00:07:03: Das ist ja nebenan nur begrenzt!

00:07:05: Und du brauchst den Aussäge, wenn ich große Outcomes und das schafft schon einen strukturellen Druck.

00:07:12: Dass man sich auf wenige Unternehmen konzentriert die theoretisch eben hundert dreihundert fünfhundert Milliarden oder eben ja Billion Dollar Werte werden können.

00:07:21: Insofern ist Kai nicht unbedingt die Ursache eines Problems aber sie beschleunigt es ihn natürlich gerade enorm.

00:07:27: Ja dann stellt sich für mich die etwas unangenehme Frage investieren wie Sie so massiven Kai weil dort objektiv die besten Unternehmen entstehen?

00:07:36: oder weil das heutige Wissimodell diese Mega Outcomes inzwischen wirklich braucht?

00:07:41: Ich würde sagen, es ist ein bisschen von beidem.

00:07:43: Es wäre sicher falsch zu sagen dass hier einfach nur eine Finanzierungsdynamik dahinter steckt.

00:07:50: ich meine Kai ist ohne Zweifel aktuell einer der größten technologischen Plattformverschiebungen die wir jetzt seit langer Zeit gesehen haben.

00:08:02: Das Problem entsteht aber dann, wenn sich die Investment-These verendet.

00:08:07: Bei Axios haben sie einen interessanten Gedanken aufgenommen.

00:08:11: bei manchen der Investments, die VCs machen in ein OpenAI oder in ein Anthropic da geht es weniger um das Picking also eine gute Firma zu finden sondern es geht darum, dass haben Sie überhaupt Zugang zu diesem Investment?

00:08:28: Also können Sie in diese Firma überhaupt noch investieren.

00:08:31: Der Wechsel ist eben dann, das heißt nicht mehr, wir als Investor haben erkannt dass ein Unternehmen zum Beispiel im Lithium-Niobate-Gipbereich fundamental besser ist als ein anderes Unternehmen in diesem Bereich.

00:08:46: Sondern es heißt einfach dann in der Investment-These hey!

00:08:48: Wir müssen unbedingt in diesen Titeln drin sein und geben alles daran Zugang zu bekommen anstatt hier die besten Firmen zu picken mit dem größten Potenzial.

00:08:59: Das ist ein wichtiger Unterschied, denn dann wird die Frage weniger.

00:09:02: Was ist der richtige Preis für das Risiko eines VC Investments?

00:09:06: Sondern was kostet es uns wenn wir nicht dabei sind und dieses Unternehmen tatsächlich das nächste Billion oder auf Englisch Trillion Dollar Unternehmen wird?

00:09:19: Genau das kann natürlich auch ein Faktor sein, dass die Bewertung nach oben getrieben wird.

00:09:23: Weil es einfach die Company eigentlich den Wert setzt und dieser nicht mehr aus dem Resultat aus einem due diligence ist.

00:09:32: Aber Max wenn wir das so kritisch betrachten.

00:09:35: Es ist nicht gleichzeitig vollkommen rational.

00:09:38: Ich meine wenn OpenAI oder Anthropic tatsächlich zu den wertvollsten Unternehmen der Welt werden dann ist es doch richtig, wenn man um jeden Preis darum buhlt eine Exposure zu erhalten.

00:09:52: Wir haben ja letzte Woche darüber diskutiert dass wir massive Bewertungssprünge auch in den späten Phasen der Firmen sehen teilweise sechsig innerhalb von wenigen Monaten zwischen zwei Runden wie man das gerade bei einem Tropic gesehen hat zum Beispiel.

00:10:08: Ja und ich glaube deshalb finde ich die Situation schon spannend.

00:10:13: Auf Ebene eines einzelnen Fonds kann das absolut rational sein, aber das Problem kann durch die Aggregation entstehen.

00:10:20: Also wenn jetzt hundert Investoren jeweils rational entscheiden, dass sie unbedingt Exposure zu denselben drei Unternehmen brauchen, entsteht auf Marktebene eine extreme Konzentration und die funktioniert hervorragend so lange, wie zugrunde liegende Annahme stimmt.

00:10:35: Aber diese Annahmen lautet eben nicht nur Kai wird riesig, sie lautet auch ein großer Teil des wirtschaftlichen Wertswirks bei genau diesen Frontier Labs hängen bleiben.

00:10:46: Und das ist je nach dem Heikel!

00:10:48: Denn wie schnell sich Qualität von Modellen eben angleichen?

00:10:53: Zum Beispiel die Open-Wade Modelle aus China werden viel besser und die Preise sind extrem attraktiv und die Modelle werden austauschbar.

00:11:01: Deshalb die entscheidende Frage ist nicht ob Kai riesig wird, Kai sowieso riesig.

00:11:05: Das ist unumstritten.

00:11:07: Die entscheidende Frage ist, wer hat am Schluss den Value?

00:11:11: Also wer investiert in die richtigen Firmen.

00:11:13: Ja, das ist mega spannend!

00:11:14: Lass uns da noch ein bisschen tiefer einsteigen... Wie groß ist das Open Source beziehungsweise Open Weight Risiko heute tatsächlich für die Investment-These hinter Open AI und Entropic?

00:11:28: Ich würde nicht sagen Open Source stört Open AI.

00:11:30: Das ist Bullshit oder es wäre auch viel zu simpel aber Es verändert schon natürlich die Economics.

00:11:36: Also wenn Modelle immer günstiger werden und der Abstand zwischen den besten Modellen kleiner wird, dann wird es schwieriger, dauerhaft sehr hohe Preise allein für Intelligenz zu verlangen.

00:11:45: Heute by the way kurzer Exkurs, sehr interessant sind wir in der NZZ mit einem Ökonomen und der sagt Die größte Gefahr für die Wirtschaft, für die Globalwirtschaft im Moment sind die hohen Bewertungen der KI-Firmen.

00:11:57: Einenseits der Kotierten und dem Nicht-Kotierten wie eben ein Shopping noch OpenAI Wenn die Gewinne die schon eigentlich in den Kursen, in den Bewertungen drin ist nicht erreichen werden.

00:12:08: Dann gibt es einen Riesenabschreiber.

00:12:11: und weil das alles so vernetzt ist ich meine man gibt sich gegenseitig Kapital, man ist gegenseiteg verteiligt Das kann theoretisch zu einem enormen Flächenbrand werden Und mit dem müssen wir uns schon kritisch auseinander setzen.

00:12:28: Aber vielleicht zurück zum Thema.

00:12:30: Es liegt nicht primär im Modell das Thema, sondern es liegt eher... Also wenn sich durchsetzen wird, liegt er in der Distribution.

00:12:39: In den Enterprise-Beziehungen, also im Sales.

00:12:41: wir haben gesehen OpenAI hat jetzt gerade die Head of Sales entlasten dann einen neuen von WIS einen neuen Head of sales reingenommen.

00:12:51: Es geht um Developer Ecosystems, wer kriegt die besten?

00:12:54: Die Developers, wer hat die besten Daten?

00:12:58: uns weiter und sofort.

00:13:00: Das ist für ein bisschen enorm relevant.

00:13:02: Dort muss er genau hinschauen, oder?

00:13:04: Und wenn du heute für eine Bewertung von mehreren Hundert Milliarden Dollar rechtfertigen willst, brauchst du nicht nur enormes Wachstum, du brauchst eben auch die Erwartung dass dieses Unternehmen einen außergewöhnlich großen Teil des zukünftigen Value Puls kontrollieren kann.

00:13:19: und deshalb Long Story Short Open Weight stellt zumindest die Frage wie sicher diese Annahme der zukünftig Gewinne wirklich ist.

00:13:29: Gut nehmen wir!

00:13:30: Noch schnell das positive Szenar, wir wollen ja nicht nur negativ sein.

00:13:36: Open AI, Entropic Databricks und andere schaffen ja gigantische IPOs und das heißt LPSD.

00:13:42: Investoren bekommen endlich die Milliarden zurück, die sie investiert haben.

00:13:47: Eigentlich müsste das doch großartig sein für Menschenkampeln.

00:13:50: jetzt

00:13:51: warum argumentieren viele Kritiker hier dass genau diese Liquidity die Branche noch stärker konzentrieren könnte, dass vielleicht auch schlecht ist?

00:14:00: Das ist das Initial auch schon erwähnt.

00:14:02: Liquidity, ein Cash-Event ist nicht einfach neutral und wenn die LPs dann Geld zurück erhalten, dann freuen sie anschließend ja what's next?

00:14:13: Wo investieren wir das Kapital jetzt als nächstes?

00:14:16: Und naheliegend ist natürlich der Manager, der ihnen das Kapitel ausgezahlt hat und gerade bewiesen hat, dass sie ausrückliche Returns produzieren.

00:14:27: Dass der halt einfach ein Großteil dieses Kapitals dann wieder erhält wenn nicht alles.

00:14:31: Und wenn also die großen Plattformfonds, diejenigen sind, die überproportional in den größten KI-Gewinnen sitzen dann erhalten sie nicht nur die Returns.

00:14:42: Also wenn Sie nicht durch Selbstreich als Manager, sondern Sie halten sehr wahrscheinlich auch einen überproportionalen Anteil des nächsten Fundingzyklus.

00:14:50: Also Ihre Plattform wird nochmal viel grösser!

00:14:53: Das ist dieses Flywheel, da hast du einen großen Phone.

00:14:56: Dadurch machst du große Checks und bekommst den Zugang in diesen begehrten Mega-Runden.

00:15:03: Und dann produziert das einen großen Exit, kommt die Distribution und diese Distribution überzeugen die LPS in den noch größeren nächsten Phone Desert Managers zu investieren und damit zu machen.

00:15:16: Dann beginnt dieser Zirklus von vorne einfach schon wieder auf einem größeren Level.

00:15:20: Und das Interessante daran ist, ein IPO-Boom könnte die VC liquidity Krise lösen.

00:15:27: Ja absolut aber gleichzeitig macht es einen Innerhalt der Branche und hat auch den Effekt dass wenige große Player anfalls nochmals viel mehr Kapital erhalten weil halt jetzt einfach die paar wenigen großen Investments dieses zurückbringen.

00:15:42: Ja Max was bedeutet das denn konkret?

00:15:45: für Kleiderfonds und Gründer ist es wirklich ein Problem, das ist eigentlich einfach eine natürliche Professionalisierung des Marktes.

00:15:53: Ja für den Gründern ist es nicht negativ oder ausschließlich negativ in meinen Großen Fonds kann natürlich enorme Vorteile bieten, kann mehrere Runden mitfinanzieren, kann Unternehmen länger unterstützen und in schwierigen Phasen sehr viel Kapital bereitstellen.

00:16:08: Aber es gibt einen wichtigen Nebeneffekt.

00:16:09: Ein Fünfzehn Milliarden Dollar Fonds sucht andere Outcomes als ein dreihundert oder fünfhundert Millionen Dollar Fond.

00:16:16: Es braucht große Ownership, sehr grosse Unternehmen und dadurch konkurrieren immer mehr Kapital- und größere Fonds um eine relativ kleine Zahl von Firmen die diese Return Anforderungen überhaupt erfüllen können.

00:16:31: Und deshalb konnte auch ein Barbell-Markt entstehen.

00:16:34: Also Barbell ist ja die Handel, oder?

00:16:36: Auf der einen Seite eine kleine Zahl von Startups, die praktisch unbegrenzt Kapital bekommen und auf der anderen Seite sehr viele gute Unternehmen, notabene für ihren Fundraising schwieriger wert weil sie zwar attraktive Businesses sein können aber nicht groß genug sind um einen Megafon wirklich zu bewegen.

00:16:54: Und bei kleineren VCs entsteht ein ähnliches Problem.

00:16:57: Sie konkurrieren nicht nur um LP Kapital, sondern auch um Zugang zu Deals und wenn eben LPs ihre Commitments zunehmen auf wenige große Brands und Firmen konzentrieren kann es gerade für neue Manager noch schwieriger werden überhaupt einen ersten oder zweiten Fond aufzubauen.

00:17:15: Gut!

00:17:16: Was wird die wichtigsten Punkte nochmal zusammen?

00:17:19: Guy schaut bis du bitte.

00:17:21: Ja, natürlich.

00:17:22: Ich würde sagen erstens die Konzentration im AI-Vengemarkt ist nicht einfach nur das Ergebnis davon dass AI gerade populär ist.

00:17:33: sie hängt auch mit der Struktur der Visibranche zusammen.

00:17:37: Fonds sind größer geworden LPs warten auf Distributions und große Fonds brauchen außergewöhnliche Outcams, also Mega-Outcams im Billionenfeld und nicht mehr im Milliardenfeld.

00:17:52: Das macht Unternehmen wie Open AI & Dropback fast zwangsläufig zu Magneten für Kapitalen.

00:17:59: Zweitens die zentrale Frage ist nicht ob KI wirtschaftlich riesig wird?

00:18:04: Die interessante Frage ist wo der langfristige ökonomische Wert landet Wenn Modelle zunehmend komortetized werden, Open-Wade Alternativen besser werden und das dann einen Preisdruck generiert und die Preise sinken.

00:18:21: Dann könnte sich der Value weg vom reinen Fundational Model hin zur Distribution Anwendung und Daten oder Infrastruktur verschieben.

00:18:29: Für Investoren, die heute enorme Bewertungen bezahlen ist es ja doch keine kleine Frage!

00:18:35: Ja und dritten, selbst das Bestcase-Szenario hat eine Schattenseite.

00:18:38: Wenn die großen Koiunternehmen tatsächlich fantastische IP ausproduzieren – was ja noch nicht klar ist – bekommen LPS endlich die Liquidität zurück auf die sie seit Jahren warten.

00:18:52: aber dieses Geld könnte dann anschließend vor allem bei den Fonds landen, die bereits heute die größten und die stärksten sind.

00:18:59: Dann würde K.E.M nicht nur einen Winner-Takes-Mostmarkt unter Startup schaffen, sondern möglicherweise auch ein Winnertakes Mostmarkt unter VCs.

00:19:10: Ja und vielleicht ist genau das die spannende Frage für die kommenden Jahre machte K.I.

00:19:14: Boom Menschen Capital langfristig stärker oder macht ihr die Branche vor allem größer konzentrierter und abhängiger von immer wenigen Gewinnern?

00:19:26: So!

00:19:26: Das wär's gewesen mit Burnrate Intelligence, dem wie sie in seiner Podcast weden ihr unseren Podcast unterstützen wollt abonniert und den Newsletter und teilt diesen in eurem Netzwerk.

00:19:37: Vielen Dank fürs Reinhören!

00:19:38: Wir wünschen euch eine gute zweite Wochenheilfdetek hier und tschüss!